来源: 三联生活周刊 15年第13期
新三板在2013年正式成立，当年底的挂牌公司为356家，2014年底达到了1572家，进入2015年以来，在新三板挂牌的公司爆发式增长，截至3月中旬已经达到了2100多家。随着新三板挂牌公司数量的猛增，新三板的交易也迅速升温，由于不设涨跌幅限制，新三板几乎每天都有公司的股价涨幅超过100%，甚至更高，比如3月20日，一家名为水治理的新三板公司股价从前一个交易日的0.01元涨至20元，涨幅为2000倍。据不完全统计，2015年以来，涨幅翻番的新三板公司超过160家，涨幅超过10倍的也有6家。从市场全貌来看，如果以2014年12月31日为基点，3个多月以来，三板成指涨幅为45.29%，三板做市指数涨幅为68.26%，这样的涨幅远超沪深股市。
所谓“新三板”，正式名称是全国中小企业股份转让系统，是继上海证券交易所、深圳证券交易所之后第三家全国性证券交易场所，2013年1月16日正式揭牌运营，主要为创新型、创业型和成长型中小微企业提供资本市场服务，依法设立且存续满两年，而且在全国高新园区注册的公司就可以申请挂牌，没有盈利要求。我国的三板市场起源于2001年的股权代办转让系统，当时的主要功能是承接从沪深两市退市的公司，以及早先的STAQ、NET系统挂牌公司，称为“旧三板”。2006年1月，中关村科技园区非上市股份公司进入证券公司代办股份转让系统进行股份转让试点，并且逐渐从中关村园区企业过渡至全国市场，在2013年正式成立“新三板”。3月18日，全国中小企业股份转让系统公司和中证指数公司正式发布了新三板的两大指数——三板成指和三板做市，新三板的发展再次进入新的历史阶段。
新三板市场最大的瓶颈在于流动性不足，市场交投不够活跃。形成这种局面主要有三个原因：一是新三板市场挂牌不同于沪深市场，企业挂牌上市没有IPO这一环节，而是原来大股东的存量股票拿出来交易，公司股权极度集中，形成了新三板交投的天然不足。第二是因为新三板没有引入竞价交易，而是以协议转让为主，协议转让的成交量自然无法和竞价交易相提并论。去年8月份，新三板正式引入做市制度，新三板的成交开始逐渐活跃，制约新三板流动性的第三个因素在于投资门槛较高，个人投资者需要500万元以上的资产才可以开户，这就将绝大多数中小散户拒之门外。
新三板行情逐渐升温，交投也随之上升，很重要的原因在于去年8月份引入做市商制度，在很大程度上活跃了行情。所谓“做市商制度”，就是券商买入新三板公司一定的股票，然后同时为该股票在买卖双方同时持续报价，以此引导市场成交，活跃市场行情。新三板规定引入做市制度的公司必须至少拥有两家以上做市商，这样可以通过竞争达到合理报价。目前新三板2000多家挂牌公司中，已经有200多家采用了做市交易，占比约为10%。由于做市公司的交投活跃度远超协议转让，虽然占比仅为10%，但是做市交易的成交量和成交额已经超过协议转让，成为主导目前新三板行情的主要力量。预计还会有越来越多的新三板公司引入做市制度，从而进一步提升新三板的整体流动性。
做市制度之所以能够迅速激活新三板的人气，不仅在于为市场参与者提供了交易的便利，更重要的原因在于做市券商在一定程度上引领了价值发现。对于券商而言，想要参与到一家公司的做市，必须自己用真金白银买卖该公司股票，这就要求券商对于该公司质地有充分的了解。在新三板挂牌的门槛很低，只需要存续满两年而且在全国高新园区注册即可，没有盈利要求，这就使得新三板挂牌公司良莠不齐，对于普通投资者的价值判断带来极大考验。而经过券商考察之后实行做市交易的公司，无疑在背后隐含了券商对该公司投资价值的背书，因此，券商做市制度不仅是带来了交易的便利，更在一定程度上为普通投资者完成了一次价值考察。所以，在2000多家新三板公司中，200多家做市交易的公司成交最为活跃，也就不足为奇。
除了做市商制度激活了市场的流动性，新三板还隐藏着诸多制度红利等待释放，这成为当前新三板行情升温的最大助力。
首先是转板。打通新三板到创业板乃至主板之间的通道只是一个时间问题，近期管理层多次表态，年内可能首先推行新三板到创业板的转板试点，符合条件的新三板公司，比如在新三板连续交易满18个月，就可以转到创业板交易。转板通道建立之后，新三板公司的估值水平又将得到提升。
其次是降低投资者门槛。目前投资者参与新三板的门槛是500万元以上，绝大多数中小散户都无法跨越这一高门槛。据悉，为了提升新三板的活跃度，管理层正在考虑大幅降低新三板的参与门槛，未来有可能降低至50万元甚至30万元，如果能够实现，这就意味着新三板将向大多数散户敞开。也正因为如此，在门槛降低之前，很多投资者正在想方设法抢先挤入新三板，力争在门槛正式降低之前挤入，越早进入，也就意味着有越多的后来者为自己抬轿，而不是自己为他人抬轿。现在一些个人投资者开始通过各种途径曲线进入新三板，比如认购投资新三板的资产管理产品，或者通过各种渠道筹齐500万元之后去新三板开户，开户成功之后再归还资金。
在投资者门槛降低之后，市场拥有了足够多的参与者，新三板还有可能引入竞价交易。据悉，目前新三板竞价交易有关技术和制度准备正在有序开展，竞价交易系统最快有可能在今年年中准备完成。引入竞价交易之后，新三板的市场活跃度将迎来历史性提升。
除此之外，新三板有可能在今年推进分层管理，也是新三板引人关注的焦点之一。由于新三板挂牌公司迅猛增长，截至目前已经超过2000家，以这样的速度，在不远的将来可能超过5000甚至1万家。新三板公司良莠不齐的特点将更加明显，既有大量的优秀公司，也有很多质地很差的公司混迹其中，这就要求新三板实行分层管理。在一定程度上，只有实施了分层管理，新三板才可能大幅降低投资者门槛，以及引入竞价交易等等，否则，新三板的很多制度改革都难以开展。
目前新三板的行情虽然空前火爆，但只要是资本市场，就意味着收益和风险同时并存，尤其是作为新三板，风险更是天然就大于主板市场。由于不设涨跌幅限制，目前新三板几乎每天都有涨幅翻番的公司，但与此同时，很多公司股价一天大跌超过80%也十分常见。目前新三板的行情主要在于诸多等待释放的制度红利，目前市场的资金跑步进场，都是希望赶在这些制度红利正式释放之前进入，等到这些制度红利都释放之后，过度的市场热情势必会随之降温。
另外，主板和创业板市场正在推进的注册制改革，对于未来的新三板可能也是一个冲击。目前新三板的很多优秀公司，其实已经完全满足了到创业板上市的条件，只是因为在目前的核准制下，这些公司需要很长的时间排队等待。而一旦将来注册制推出，企业不再需要长时间排队上市，很多优秀的新三板公司可能会直接选择到创业板上市，对于新三板而言，这就意味着最优秀的资源流失，新三板的整体吸引力也会有所下降。
主笔/谢九
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